中信建投6月23日發(fā)布宇通客車(chē)（15.36,-0.050,-0.32%）研究報(bào)告，報(bào)告摘要如下：

調(diào)研目的

      調(diào)研公司擬注入零部件資產(chǎn)的業(yè)務(wù)狀況與未來(lái)規(guī)劃，以及公司新能源（1195.91,-1.930,-0.16%）客車(chē)業(yè)務(wù)進(jìn)展與前景通過(guò)和公司領(lǐng)導(dǎo)交流、場(chǎng)地現(xiàn)場(chǎng)參觀，調(diào)研公司擬注入的零部件資產(chǎn)的生產(chǎn)、管理及未來(lái)業(yè)務(wù)規(guī)劃情況；進(jìn)一步了解公司新能源客車(chē)業(yè)務(wù)的進(jìn)展與前景。

      調(diào)研結(jié)論

      零部件資產(chǎn)質(zhì)地優(yōu)良

      公司本次擬注入的零部件資產(chǎn)精益達(dá)（含子公司科林空調(diào)）的主要產(chǎn)品為汽車(chē)空調(diào)、車(chē)橋及懸架、線束，以及吸塑件、艙門(mén)等，其中多數(shù)產(chǎn)品已達(dá)到客車(chē)零部件行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先水平，如科林空調(diào)已是國(guó)內(nèi)第二大客車(chē)空調(diào)生產(chǎn)商、車(chē)橋及懸架業(yè)務(wù)是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大、最為專(zhuān)業(yè)的客車(chē)專(zhuān)用車(chē)橋生產(chǎn)商等。

      科林空調(diào)2013 年銷(xiāo)售空調(diào)將近4 萬(wàn)臺(tái)，營(yíng)收7.5 億元，其中約2000 萬(wàn)元為海外出口收入。目前科林空調(diào)多項(xiàng)技術(shù)在業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先：1、公司電動(dòng)空調(diào)采用全直流壓縮機(jī)。該壓縮機(jī)為公司與海立股份（7.09,-0.020,-0.28%）聯(lián)合研發(fā)，公司對(duì)其享有3 年的獨(dú)家專(zhuān)用期。2、公司已掌握全鋁交換器技術(shù)。公司突破了鋁焊接技術(shù)，空調(diào)交換器采用全鋁材質(zhì)，使空調(diào)平均重量從200Kg 降至115Kg；3、公司已全部采用LFT 材料空調(diào)殼體。使用LFT 材料（長(zhǎng)纖維增強(qiáng)熱塑性材料）的空調(diào)殼體，具有生產(chǎn)一致性強(qiáng)、可回收重復(fù)使用等特點(diǎn)，相對(duì)于傳統(tǒng)材料更具性?xún)r(jià)比。

      精益達(dá)車(chē)橋、線束業(yè)務(wù)也已是國(guó)內(nèi)最為專(zhuān)業(yè)、規(guī)模最大的客車(chē)專(zhuān)用相應(yīng)產(chǎn)品生產(chǎn)業(yè)務(wù)，業(yè)內(nèi)優(yōu)勢(shì)明顯。

      精益達(dá)營(yíng)收由2011 年的24.0 億元增至2013 年的32.3 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為20.0%，超過(guò)公司營(yíng)收14.2%的復(fù)合增速；精益達(dá)2011-13 年凈利潤(rùn)率均為15%左右，超過(guò)公司8%左右的凈利潤(rùn)率。精益達(dá)過(guò)去3 年表現(xiàn)出了良好的發(fā)展勢(shì)頭和盈利能力，高效率的管理保證其注入公司后能更好地支持公司整車(chē)業(yè)務(wù)的發(fā)展。

      零部件資產(chǎn)注入有利于提高公司整體效率公司自辦、注入相關(guān)零部件資產(chǎn)的必要充分條件是：1、 公司整車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量規(guī)模已經(jīng)比較大，足以支撐相應(yīng)零部件業(yè)務(wù)達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)。目前公司大中客年產(chǎn)銷(xiāo)量超過(guò)5 萬(wàn)臺(tái)，已是全球最大的大中客生廠商，全球份額占有達(dá)到15%左
右。規(guī)?；恼?chē)產(chǎn)銷(xiāo)量推動(dòng)公司主要零部件業(yè)務(wù)達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)的范圍；2、 客車(chē)對(duì)空調(diào)、車(chē)橋及懸架、線束等零部件專(zhuān)用性要求較高，外購(gòu)市場(chǎng)上的普通商用車(chē)相應(yīng)零部件難以達(dá)到客車(chē)使用標(biāo)準(zhǔn)，公司自辦關(guān)鍵零部件有利于提高整車(chē)制造的效率，保證整車(chē)制造的質(zhì)量。3、 零部件業(yè)務(wù)的管理效率較高，注入公司能更好地和整車(chē)業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)發(fā)展。

      新能源客車(chē)業(yè)務(wù)進(jìn)入新的發(fā)展時(shí)期

      公司在新能源客車(chē)領(lǐng)域一直保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。2014 年1-5 月份，公司銷(xiāo)售新能源客車(chē)2000 多輛，占據(jù)超過(guò)40%的市場(chǎng)份額。預(yù)計(jì)今年上半年完成新能源客車(chē)銷(xiāo)售約2500 臺(tái)，全年銷(xiāo)售目標(biāo)1 萬(wàn)臺(tái)。下半年地方補(bǔ)貼政策明朗化，對(duì)新能源客車(chē)的支持將逐漸發(fā)力，公司新能源客車(chē)下半年銷(xiāo)量也將明顯好于上半年。

      將于8 月份交付的純電動(dòng)客車(chē)E7 將成公司下半年新能源客車(chē)業(yè)務(wù)的新亮點(diǎn)。E7 使用純電驅(qū)動(dòng)，零部件總數(shù)量降低了57%，空載重量?jī)H為3.8 噸（市場(chǎng)上同類(lèi)產(chǎn)品平均空載重量約6.5 噸），充電門(mén)檻降低到民用級(jí)，每公里運(yùn)營(yíng)費(fèi)用0.3 元。根據(jù)目前補(bǔ)貼政策，E7 可享受中央財(cái)政30 萬(wàn)元/輛的補(bǔ)貼，如果地方政府實(shí)施1：1 補(bǔ)貼，則客戶(hù)的實(shí)際購(gòu)車(chē)成本將遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于購(gòu)買(mǎi)同型傳統(tǒng)動(dòng)力車(chē)的成本。

      E7 的大小、用途和豐田柯斯達(dá)類(lèi)似，同屬于考斯特車(chē)型。國(guó)內(nèi)考斯特車(chē)型2013 年共銷(xiāo)售1.3 萬(wàn)輛，其中豐田柯斯達(dá)銷(xiāo)售4800 多輛，占據(jù)38.6%的市場(chǎng)份額，其他如廈門(mén)金旅、江鈴、安凱等公司也占據(jù)了較多的市場(chǎng)份額。宇通E7 在考慮政府補(bǔ)貼情況下，其實(shí)際購(gòu)買(mǎi)成本和使用成本都將大大低于同類(lèi)考斯特車(chē)型，將是未來(lái)考斯特車(chē)型市場(chǎng)的有力競(jìng)爭(zhēng)者。預(yù)計(jì)E7 下半年將實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售2000 輛。

      E7 的上市將將標(biāo)志著公司新能源客車(chē)業(yè)務(wù)進(jìn)入了一個(gè)新的時(shí)期，即公司新能源產(chǎn)品將不再集中于單一的公交車(chē)品類(lèi)，未來(lái)更加商用的車(chē)型將是公司新能源業(yè)務(wù)的另一個(gè)重要的增長(zhǎng)極。

      公司堅(jiān)持“普通混合動(dòng)力-插電式混合動(dòng)力-純電動(dòng)-燃料電池”新能源汽車(chē)技術(shù)路線，在技術(shù)規(guī)劃、開(kāi)發(fā)、儲(chǔ)備、應(yīng)用上采取循序漸進(jìn)的模式。目前，公司插電式混合動(dòng)力技術(shù)已經(jīng)比較成熟，純電動(dòng)技術(shù)已處于推廣階段。公司下一代混合動(dòng)力車(chē)型價(jià)格將降至自動(dòng)檔車(chē)型水平，預(yù)計(jì)于2015 年時(shí)，在沒(méi)有政府補(bǔ)貼的情況下公司新能源產(chǎn)品也能實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的持續(xù)推廣。公司在新能源業(yè)務(wù)上的技術(shù)積累以及相應(yīng)市場(chǎng)的逐步成熟，將使公司繼續(xù)保持在全球客車(chē)行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先地位。

      盈利預(yù)測(cè)與投資建議

      公司下半年新能源公交銷(xiāo)量將明顯好轉(zhuǎn)，新產(chǎn)品E7 也將明顯貢獻(xiàn)公司新能源產(chǎn)品銷(xiāo)量。我們提高公司2014/15/16 年原EPS 預(yù)測(cè)，由原1.50 元/1.62 元/1.76 元分別提高至至1.61 元/1.70 元/1.83 元。如下半年零部件資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)注入，按現(xiàn)有資產(chǎn)注入計(jì)劃計(jì)算，資產(chǎn)注入將增厚2014 年EPS 約0.04 元。

      公司擁有良好的管理能力、積極的進(jìn)取心，未來(lái)在全球客車(chē)市場(chǎng)上將不斷加強(qiáng)領(lǐng)先地位。并鑒于公司股價(jià)今年以來(lái)已有較大調(diào)整，我們提高公司評(píng)級(jí)至“買(mǎi)入”，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)22 元。

      風(fēng)險(xiǎn)分析

      1、 下半年地方新能源客車(chē)補(bǔ)貼政策不積極，將影響新能源客車(chē)市場(chǎng)銷(xiāo)量，使公司新能源產(chǎn)品銷(xiāo)量不及預(yù)期。

      2、 公路客運(yùn)需求量下滑、公交客車(chē)提前替換影響釋放，至公司未來(lái)傳統(tǒng)動(dòng)力客車(chē)銷(xiāo)量出現(xiàn)下滑。